新冠疫情让物流地产从幕后走向前台，风投资本、开发商、电商、物流公司都把目光投向这条万亿赛道。

国际不动产基金评选权威机构PERE（Private Equity Real Estate）发布的一份报告显示，2020年全球单一资产类别基金募集中，物流地产是最受投资者青睐的资产类别，48%的资金都集中在物流地产上。

行业虽火，却并非所有物流地产标的都能成为资本的宠儿。

5月17日，顺丰房托（02191.HK）作为首个赴港上市的物流房地产投资信托基金挂牌交易，但上市首日就跌破发行价。

当日，顺丰房托收盘价4.16港元/股，较4.98港元/股的发行价，下跌了16.47%。截至发稿前，顺丰房托收盘价4.60港元/股，较发行价跌7.63%，市值36.8亿港元。

房地产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs）是通过证券化方式将不动产资产或权益转化为流动性较强的标准化金融产品，并在证交所公开交易的一种金融产品。

作为一种盘活存量资产的融资手段，REITs在国际资本市场由来以久。

综合多家券商数据，截至2019年底，约40个国家和地区拥有REITs。美国、日本、中国香港REITs市值分别超过万亿、千亿、百亿美元。

目前港交所挂牌交易的REITs共11个，顺丰房托是唯一一个底层资产为物流地产的REITs。

招股书显示，顺丰房托的底层资产为位于香港、芜湖、佛山的三处物业，评估值约61亿港元。其收入来源主要为出租物业取得的租金收入。

作为重资产行业，物流地产投资周期长，资金回笼慢，靠传统模式以仓养产较难。

顺丰房托此时发行公募REITs，不仅可以通过融资降低自有资本占用率，提高资金的使用效率，还可以融更多的钱，买地扩张规模，收取更多的租金，形成产业扩张的正循环。

但顺丰房托却出师不利，意外破发。

据悉，顺丰房托上市当日，内地已经有首批9个公募REITs获证监会许可注册，包括两个物流地产REITs。

目前，这两个物流地产REITs正在进行网下询价，本月内将发售。顺丰房托在香港的经历，会否在内地重现？

01

投资人低估，母公司拖累

香港资本市场不看好重资产性质的REITs，以及母公司顺丰控股（002352.SZ）业绩大幅下滑是顺丰房托上市破发的主要原因。

目前港交所挂牌交易的11只REITs中，除了领展房产基金（0823.HK），其他REITs的股价表现都不理想。2019年上市的招商局商业房托（1503.HK）也曾在发行首日股价下跌7.89%。

“香港市场为国际性机构投资者主导的市场，对缺乏成长性的重资产性质的REITs估值普遍较低。”上海国有资本运营研究院投融资中心首席专家罗桂连分析。

在国际成熟市场，偏好重资产性质REITs的投资者，主要是保险资金和养老基金等追求稳定回报的长期资金。香港本地人口少，该类资金规模不大，在资本市场占比不高。而各国保险资金与养老基金普遍比较保守，主要投资于本国市场，移步香港市场的此类资金规模不大。

万纬物流一位高管认为，香港REITs市场流动性较差，是顺丰房托破发的原因之一。

此外，顺丰控股的业绩及REIT底层物业的经营情况也影响了投资人对顺丰房托的预期。

财报显示，顺丰控股2021年一季度亏损近10亿元，为其上市以来首次季度亏损。

顺丰房托招股书显示，近三年总收益中，与其管理人顺丰控股关联的租户占比分别为62.4%、72.1%及78.3%。

在顺丰房托收益高度依赖顺丰控股的情况下，后者发布亏损财报后不久就上市的顺丰房托，很难赢得投资人的青睐。

此外，香港的疫情反复也影响了顺丰房托的底层资产估值，让投资人对疫后资产收益上涨缺少信心。

顺丰房托持有的三个物业中，香港物业的估值占比为86.7%。香港受新冠肺炎疫情影响较内地严重，这导致物流仓库的租金下降，物业价值缩水。

据招股书显示，顺丰房托近三年公允价值变动计入当期损益的金额分别为2.27亿、0.81亿和-0.54亿港元，净利润分别为2.98亿、1.75亿和0.27亿港元。从数据看，疫情对底层物业的经营情况产生了较大影响。

据安信国际测算，顺丰房托的实际可比收益率为3.5%，低于其他在香港上市的REITs。

02

内地险资准备入场

与顺丰房托相比，内地即将上市的物流地产公募REITs就幸运很多了。

今年5月17日，内地首批9只公募REITs获证监会许可注册。其中，红土创新盐田港REIT和普洛斯仓储REIT就为物流地产公募REITs。

多位采访对象告诉《财经》记者，保险资金、银行理财资金参加试点公募REITs投资的积极性较高，已开始认购战略配售部分。

他们认为，基于基础设施建设的公募REITs是由证监会和发改委牵头的融资产品，不久之后，保险资金购买公募REITs的通道和限制就会放开，只要有了大型金融集团的支持，公募REITs的流动性就会变好，买的人多了，股价自然水涨船高。

去年4月，证监会和发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，指出将借鉴成熟国际经验，在现行法律法规框架下，在重点领域以个案方式先行开展基础设施REITs试点，并明确仓储物流行业是优先支持的行业之一。

今年5月19日，银保监会召开了关于保险资金投资公募REITs的相关会议，对险资投资公募REITs提出了具体要求。这被外界认为是监管层解禁险资投资公募REITs的信号。

此前，根据银保监会规定，保险资金的投资范围包括组合类产品（债券、股票）、债权投资和股权投资，其中股权投资主要包括投资未上市企业股权和私募股权投资基金。

在红土创新盐田港REIT一场上市路演中，《财经》记者独家获悉，其战略投资人已经包括保险机构和银行理财，如泰康保险、工银理财、光大理财。

目前公募REITs在国内处于起步阶段，据罗桂连统计，国内有超过百万亿元的存量成熟基础设施和商业地产资产，也有超过百万亿元的养老资产。

当二者实现有效匹配对接，会对国内的金融体系、投融资体系、资产管理市场、老龄化时代的公共治理等重要领域产生全面深入的影响。

亚太房地产协会董事陈晓欧告诉《财经》记者，顺丰房托的三个底层物业并不是顺丰控股最优的资产，赴港上市或为试水。顺丰控股也考虑未来拿出其他资产在内地发行公募REITs。

03

供需错配下的万亿市场

几乎每一位采访对象都看好内地物流公募REITs融资实力，其主要原因在于，中国仓储物流市场供需错配，有万亿的市场空间等发掘。

在中国的非住宅类地产行业中，和商业地产相比，物流地产发展速度较慢。

疫情期间，全国人民足不出户，医食住行基本全靠快递，中国仓储物流基础设施建设的弊端和重要性才显露出来，从而受到监管层和投资人的关注。

中信证券研报分析，由于供需结构矛盾，物流地产是天然的稀缺资产。

从需求端看，近年物流业需求持续高速增长，2020年全国社会物流总费用达14.9万亿元，其中保管费用达5.1亿元，2015-2020年的复合增长率达6.6%。

从供给端看，由于物流仓储用地大量出让阶段已过，且物流用地性价比相对较低，对地方财政贡献有限，地方政府近年来对物流仓储用地的出让比例和绝对数量均呈下降趋势。

据中国仓储与配送协会推算，截至 2019年底，中国营业性通用(常温)仓库面积10.8 亿平方米，同比增长1.9%，增速逾6年持续下降。2015-2019年的复合增长率仅为3.1%。

但在供需错配下，物流地产行业在疫情下保持了较强的吸金能力。

2020年主要物流节点仓库平均租金为27.67元/平方米·月，与 2019年基本持平；主要物流节点城市仓库平均空置率13.5%，仍是较低水平。

而来自据仲量联行数据显示，上海物流地产2020年租金同比上涨2.4％。

贝壳研究院商业地产分析师郑中认为，从用户黏性看，和写字楼、购物中心租户相比，物流地产租户通常承租能力更强，平均租赁面积更大，租户组合更稳定，因此市场韧性更好。

物流地产的投资回报率通常超过6%，高于商业地产的4%-5%。受高空置率和持续大体量新供应的影响，全国各城市的写字楼和购物中心市场都面临较大压力。郑中预计，物流地产或将成为非住宅类房地产行业的新增长点。

现在，中国物流地产行业玩家众多，头部地产公司、电商、物流公司也开始了不同模式的合纵连横。

万科参与了普洛斯私有化，成为其第一大投东；碧桂园与中集合作布局上海、深圳的物流地产；荣盛发展连手阿里的菜鸟建物流产业园区等。

据中信证券统计，目前市场份额占比较高的有普洛斯、万纬物流等。

2020年国内第三方物流地产行业企业市场份额情况(高标仓库)

数据来源：中信证券

内地物流地产有市场空间，却急需资本支持。此时，推出物流地产的公募REITs，无疑给饥渴的市场注入了活水。

物流行业专家杨达卿认为，公募REITs一方面通过融资反哺物流产业链，另一方面也通过资金流疏通地产与物流产业链的协同，能有效缓解当前国内冷链物流园区和智能化物流仓建设的资金压力。

中联基金高级副总裁张唯也分析，过去物流地产行业资本聚集，但缺乏有效的退出渠道。整个行业都迫切地需要一种稳定公开标准化的退出渠道。

很多物流地产公司都很期待公募REITs给行业带来新的改变。

目前试点公募REITs的底层资产都是经过层层筛选入围的，张唯也表示，未来物流地产公司能否发行公募REITs，取决于资产的优质程度及对估值的接受程度等。

也有可能出现部分物流地产公司资产不符合上市条件，暂时无法发行公募REITs的情况。

来源/财经十一人（ID：caijingEleven）

作者/陈嘉瑶 王博

编辑/王博